读懂｜Anthropic 三季度调整后利润八成是加回的捐赠

Anthropic 三季度调整后经营利润 24.63 亿美元，19.6 亿是加回的非现金捐赠；只剔股权激励则剩约 5 亿，利润率约 3%。

把 Anthropic 和 OpenAI 的三季度账放到同一把尺子下，Anthropic 的利润领先是真的，它自己写的 15% 调整后利润率却缩到约 3%。

路演这一周流传的对比是：Anthropic 季度收入约 170 亿美元、营业亏损 5.67 亿，OpenAI 收入 100 亿、亏损 109 亿。这两组数字不是一套算法算出来的。

能对齐的有三处：股权激励算不算、捐赠费用加不加回、云厂商代卖的收入怎么入账。对齐之后的结论很清楚：Anthropic 赢在真的接近盈亏平衡，不赢在招股书里那几个漂亮比率。

109 亿和 5.67 亿差在股权激励

据 Reuters 经 Investing.com 转述《华尔街日报》看到的投资人材料，OpenAI 三季度调整后经营利润率从上一季度的 -150% 收窄到 -109%，经营亏损从 101 亿美元扩大到 109 亿美元。OpenAI 没有回应置评。

Computing 的报道补了关键一句：这组数字剔除了股权激励，三季度股权激励据知情人士说升到 26 亿美元；Anthropic 的营业亏损含股权激励，两者不能直接比。

据 SEC 公开的 Anthropic 第二份 S-1 修订稿，季度表给得出同口径的数。

三季度营业亏损 5.67 亿美元，其中股权激励 10.70 亿。只把股权激励加回，Anthropic 三季度经营利润约 5.03 亿美元，占收入 169.56 亿的约 3%，这是编辑据招股书季度表计算。

同一把尺子下，差距反而更大：一家赚约 5 亿，一家亏 109 亿。这一条对 Anthropic 有利，我们照实写。

麻烦出在 Anthropic 自己报的调整后数字。招股书写三季度调整后经营利润 24.63 亿美元、利润率 15%，对账表只有三行：

读法很简单：24.63 亿里有 19.6 亿来自第三行，约占八成。

这笔捐赠来自员工配捐计划，用 N 类普通股结算，数额与员工股权挂钩。对账表给 2025 年的 15 亿美元 Bartz 和解费写了剔除理由「not indicative of ongoing operations」，捐赠这一行的脚注只说明来源，没有写同样的理由。

有人会说，捐赠不花现金，剔掉合理。我们接受它不耗现金，不接受它不是成本：股份发出去，摊薄的是股东。

招股书自己写，前九个月配捐费用 21 亿美元，并预计投向公益的资源「increase in future periods」。一笔会反复出现、还会变大的费用，被放在「调整」里拿掉。15% 就是 Anthropic 替自己挑的数，约 3% 才是能拿去和 OpenAI 比的数。

收入这一侧同样不对等。招股书写，前九个月约 44% 的收入来自 AWS、谷歌云、Azure 的云市场。云厂商向客户开票、收款，扣掉平台费再转给 Anthropic。

公司认定自己是主要责任人，按全额确认收入，理由是它与客户直接签约并自己定价。

TechCrunch 指出，Anthropic 的年化收入计入云伙伴卖出的金额，OpenAI 只报部分伙伴渠道里归自己的那一份。

付给渠道伙伴的钱记在「销售、营销与合作」费用里。招股书写，前九个月这项费用同比多出的 52 亿美元里，48 亿来自渠道伙伴费用。若把这笔渠道费用从收入里扣掉，前九个月 332 亿美元收入至少要少约 14%。这是分析推断，依据是 48 亿只是同比增量，今年的实际费用不会更低。

三季度单季的渠道费用招股书没有拆开，收入差到底被放大多少，现在算不出精确数。

这也牵动招股书里的效率故事。Anthropic 用人均收入 660 万美元证明组织高效，可近一半收入是三大云厂商的销售团队卖出去的，人头不在 Anthropic 名下，成本记在渠道费用里。

账算到底：同一把尺子下，Anthropic 三季度赚约 5 亿美元，OpenAI 亏 109 亿，这个差距真实，而且足够大。Anthropic 不需要再加回 19.6 亿捐赠，也不需要把云厂商卖出的货算进自己的人均效率。

它还是这么写了。3% 和 15% 之间的 12 个点，是这份招股书替自己加的分。按约 1.4 万亿美元估值买入的人，买到的是一家三季度利润率 3% 的公司。