读懂｜Nebius 计划明年收客户预付 170 亿到 200 亿美元

Nebius 明年资本开支 400 至 450 亿美元，计划客户预付 170 至 200 亿；账上已有 94 亿美元递延收入，给微软的产能推到明年二季度。

Nebius 把客户预付写成了合同标配，明年建机房的钱，最大一块要客户先掏。11 月 12 日的三季度股东信里，它给 2027 年定的资本开支是 400 亿到 450 亿美元，客户预付计划 170 亿到 200 亿美元。

我们读了股东信、未经审计报表和电话会文字稿，有四个数字值得看。总判断是：预付款是一笔要用产能偿还的债，Nebius 明年真正受约束的是交付日期，不是利率。

一、账上 94 亿美元预付记在负债一栏

据 Nebius 三季度未经审计报表，9 月底递延收入 94.1 亿美元，去年底只有 15.8 亿。客户付了钱、还没交付的服务记在这里，它是负债，不是自有资金。

据股东信，三季度新签合同九成以上的金额带预付，公司预计今年拿到 100 亿美元已承诺预付。

股东信说，三季度新签合同的预付覆盖了对应资本开支的 100% 以上，二季度只有 50% 到 60%。这个比例的分母是新单背后那部分机房，不是全公司的开支。

现金流量表给的是全貌。三季度购置设备和资产花了 73.0 亿美元，同期融资流入 74.6 亿：可转债 57.5 亿、卖库存股 10.6 亿、长期借款 7.7 亿。递延收入这一季只增加 34.3 亿。这一季建机房的大头，仍是投资人出的钱。

同一季应收账款增加 37.6 亿美元，和递延收入的增量几乎一样大。预付款里多少已到账、多少只是开了票，公司没有拆开说，这个口径我们查不到。

据 TechCrunch，Nebius 与微软在新泽西 Vineland 的合同最高 194 亿美元，原定 2025 和 2026 年分批交付。现在年底只能交一半多，其余推到 2027 年二季度。

按 Nebius 披露的合同摘要，错过日期又给不出替代产能，微软在宽限期后可以终止受影响的服务，合同里还有延期罚款。

据 The Motley Fool 刊出的电话会文字稿，2026 年营收指引从 30 亿到 34 亿美元收窄到 30 亿到 32 亿，资本开支却从 200 亿到 250 亿提到约 270 亿。钱照花，收入往后挪。据 The Star 转载的路透报道，Nebius 股价当天跌 16.8%。

Nebius 的反驳是，延误只出在场地运营方 DataOne 这类别人的工地，自建机房按期或提前，2027 年的电力和部件已全部锁定。这回答的是谁的工地，不是账怎么记：明年大部分新产能来自自建场地，正好说明预付全押在 Nebius 自己的工期上。

170 亿到 200 亿美元预付，占 400 亿到 450 亿美元开支的四成到五成。股东信说，预付加上以投资级合同作抵押的融资，要覆盖 75% 到 85%，剩下 60 亿到 110 多亿美元另找，这是编辑按区间计算的。

这种结构让 Nebius 少借了一部分钱，代价是每一笔钱都和一个交付日期绑在一起，这是分析推断，依据是上面那份微软合同的终止与罚款条款。买可转债的投资人管不到工地，付了预付的客户却能在工期滑掉时终止服务、追罚款。

大客户先付钱，换到的是排队位置和违约时的退出权；Nebius 拿到的 94 亿美元，每一笔都标着交付日期。这笔账里先赢的是付钱的客户，Nebius 明年要还的不是利息，是 1 吉瓦以上按时通电的机房。