读懂｜AMD 收入创新高，库存与应收款吃掉 49 亿美元现金

AMD 第三季度收入 134 亿美元创纪录，库存和应收款却一季多占 49 亿美元，自由现金流降到 5.5 亿，同季新借 47 亿美元。

AMD 的数据中心放量，开始由它自己的资产负债表垫钱。据 AMD 11 月 3 日发布的第三季度业绩，当季收入 133.77 亿美元，数据中心收入 85.46 亿美元，同比涨 97%，都是纪录；同一季的自由现金流只有 5.54 亿美元，占收入 4%。

读者最该问的是：创纪录的利润去哪了？答案在现金流量表里。库存和应收款一季多占了 49 亿美元，AMD 同季新借了 47 亿美元。我们的判断是，这一季 AMD 赚到的利润，大半变成了仓库里的货和客户的欠款，第四季度能不能回款，是这笔账唯一的考题。

净利润 24 亿美元，经营现金只进账 12 亿

先把利润和现金放在一起看。下表数字都来自 AMD 的业绩公告，单位亿美元：

利润翻了将近一倍，现金反而少了。自由现金流占收入的比例从一年前的 17%、上一季的 14%，掉到 4%。AMD 自己在表下注明，自由现金流等于经营现金流减去资本开支，这一季资本开支是 6.48 亿美元。

钱被三个科目吸走了。据现金流量表，当季库存增加占用 29.95 亿美元，应收账款增加占用 19.28 亿美元，预付及其他资产再占 10.70 亿美元。应付账款增加 23.13 亿美元，算是供应商替 AMD 垫了一部分。

存量更直观：库存从 2025 年底的 79.20 亿美元涨到 114.63 亿美元，应收账款从 63.15 亿涨到 92.09 亿美元。编辑据原文计算，114.63 亿美元库存约等于当季销售成本 59.10 亿美元的 1.9 倍，也就是将近两个季度的货。

这是 AMD 主动做的选择。据 CNBC 报道，Lisa Su 在电话会上说，公司已经在供应链上锁定了晶圆、基板、先进封装和内存，用来支撑明年高得多的增长。货是先买进、先做出来的，钱也就先花出去了。

缺口靠借钱补。据业绩公告，当季发债和商业票据净得 47.26 亿美元，偿还 8.75 亿美元，总债务从上一季的 32.26 亿美元升到 70.79 亿美元。同一季，AMD 为员工股票代扣税回购股票花了 14.95 亿美元，是自由现金流的 2.7 倍。

账上还有一笔不花现金、却会随股价变大的成本。AMD 给部分客户发了认股权证，当季这笔负债的公允价值变动计入 10.97 亿美元损失，公告注明它由 AMD 股价驱动。股价越高，用股权换来的客户就越贵，这是分析推断，依据是公告脚注对这笔负债的说明。

有人会说，放量前备货、客户账期拉长是芯片公司的常态，第四季度出货后库存自然会变成收入。这一点我们接受一半：AMD 给出第四季度约 170 亿美元收入的指引，上下浮动 3%，备货有指引在前面撑着。

我们不接受的是「风险被高估」。49 亿美元的营运资金和 47 亿美元的新债都已经发生；第四季度只要有一批机柜交付推迟，压在仓库里的就是 AMD 自己的钱，而不是客户的。这是分析推断，依据是上面的库存与债务数字。

这笔账的输赢已经写清楚了。AMD 这一季确认了 134 亿美元收入，自由现金流只落袋 5.5 亿；它把剩下的赌注，押在第四季度那 170 亿美元能不能变成现金上。